今年全球經(jīng)濟(jì)有兩個(gè)關(guān)鍵詞，“通脹”和“加息”。
美聯(lián)儲(chǔ)從今年3月以來(lái)，一共有5次加息累計(jì)300個(gè)基點(diǎn)，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)在11月還將繼續(xù)加息75個(gè)基點(diǎn)，并在12月進(jìn)一步加息50個(gè)基點(diǎn)。
然而，一路加息，也沒(méi)有讓美國(guó)的通脹降下來(lái)。
如果回溯150年（到1870年），我們會(huì)發(fā)現(xiàn)美國(guó)共有四個(gè)高通脹時(shí)期：第一次世界大戰(zhàn)、第二次世界大戰(zhàn)、1970年代全世界大規(guī)模的通脹，以及現(xiàn)在。
換句話說(shuō)，除去特殊的戰(zhàn)爭(zhēng)年代，美國(guó)本輪通脹已經(jīng)隱隱有70年代長(zhǎng)期大通脹的影子，持續(xù)時(shí)間和力度都可能超預(yù)期。
作為全球最大經(jīng)濟(jì)體，全球利率中樞和資產(chǎn)定價(jià)中樞，美國(guó)的通脹“牽一發(fā)而動(dòng)全身”波及全球。從目前狀況看，除了中國(guó)、日本、沙特、瑞士少數(shù)幾個(gè)國(guó)家以外，其他國(guó)家的通脹也都達(dá)到了過(guò)去40年的新高。
美國(guó)通脹會(huì)不會(huì)持續(xù)，將持續(xù)多久，會(huì)對(duì)全球的貨幣政策，資產(chǎn)價(jià)格，投資策略都產(chǎn)生重要影響。徐遠(yuǎn)老師的兩次直播《美聯(lián)儲(chǔ)的“陽(yáng)謀”》和《美國(guó)的通脹，全球的風(fēng)暴》曾重點(diǎn)分析過(guò)美國(guó)通脹從哪里來(lái)，將到哪里去的問(wèn)題，下面是直播內(nèi)容的裁剪濃縮版。
01
美國(guó)通脹的真實(shí)原因是什么？
目前，關(guān)于美國(guó)通脹的原因有許多種說(shuō)法，我們來(lái)一一判斷其真實(shí)性。
首先，有人說(shuō)是能源危機(jī)和食品危機(jī)引起美國(guó)通脹。其實(shí)，全球的能源和食品價(jià)格指數(shù)從2020年就開(kāi)始上漲，但是美國(guó)通脹是2021年才開(kāi)始的。因此將這輪美國(guó)通脹歸結(jié)為能源危機(jī)和食品危機(jī)導(dǎo)致的，時(shí)間對(duì)不上。
今年3月的時(shí)候，美國(guó)總統(tǒng)拜登還多次在不同的場(chǎng)合說(shuō)，美國(guó)通脹是普京的鍋，因?yàn)槎砹_斯入侵了烏克蘭造成了能源價(jià)格和食品價(jià)格的不穩(wěn)定（俄羅斯和烏克蘭都是世界農(nóng)產(chǎn)品出口國(guó)）。然而事實(shí)是，俄烏沖突之后，石油價(jià)格雖然漲了一下，但隨后又降下來(lái)了，總體來(lái)看，從2022年2月份以來(lái)，石油價(jià)格是下跌的，和美國(guó)通脹的運(yùn)行方向相反。所以，把美國(guó)通脹歸結(jié)在能源和食品價(jià)格上，甚至俄烏沖突上，證據(jù)嚴(yán)重不足。
其次，有人說(shuō)是全球供應(yīng)鏈重組導(dǎo)致美國(guó)通脹。雖然從中長(zhǎng)期來(lái)看，2018年中美爆發(fā)貿(mào)易沖突以來(lái)，全球供應(yīng)鏈的確在重組當(dāng)中，但這是中長(zhǎng)期的趨勢(shì)，并不一定會(huì)影響短期的供給，而CPI主要看短期的供給和需求。
事實(shí)上，從2020年疫情爆發(fā)以來(lái)，中國(guó)對(duì)美國(guó)和對(duì)歐盟的出口一直不低。即便最近這兩個(gè)月凈出口下行，數(shù)值依舊為正。就目前情況而言，中國(guó)的出口不僅沒(méi)有助長(zhǎng)美國(guó)通脹，甚至可以說(shuō)是幫助美國(guó)壓低了通脹，因?yàn)橹袊?guó)出口了大量相對(duì)便宜的商品，有助于抑制物價(jià)的上漲。因此，說(shuō)全球供應(yīng)鏈重組影響美國(guó)通脹的說(shuō)法，也不靠譜。
那么，美國(guó)通脹發(fā)生的根本原因到底是什么呢？
兩條：一是美國(guó)的過(guò)度刺激，二是美國(guó)的勞動(dòng)力市場(chǎng)問(wèn)題。
首先，美國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激過(guò)度，財(cái)政和貨幣均大幅寬松，是引爆通脹的導(dǎo)火索。在這次加息之前，美國(guó)在貨幣政策方面很長(zhǎng)時(shí)間都是零利率；美聯(lián)儲(chǔ)又量化寬松，通過(guò)擴(kuò)表，大規(guī)模買(mǎi)入債券向市場(chǎng)注入流動(dòng)性。在美國(guó)疫情爆發(fā)以后，美國(guó)總統(tǒng)特朗普先是給了美國(guó)市場(chǎng)2.4萬(wàn)億美元的刺激，拜登上臺(tái)后，又給了1.9萬(wàn)億美元的刺激。尤其是拜登這次刺激，略顯冗余。簡(jiǎn)單計(jì)算一下，疫情以來(lái)，美國(guó)政府平均給每位美國(guó)人民發(fā)了1.6萬(wàn)美元，也就是11萬(wàn)多人民幣，這比大部分中國(guó)人的年薪都高。
其次，過(guò)度經(jīng)濟(jì)刺激進(jìn)而引發(fā)了勞動(dòng)力市場(chǎng)的“工資-價(jià)格”螺旋。像美國(guó)這樣的經(jīng)濟(jì)體，服務(wù)業(yè)占整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)值的80%，美國(guó)經(jīng)濟(jì)主要的成本其實(shí)是勞動(dòng)力成本。但是，如今美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張，一方面美國(guó)在45歲 到55歲有個(gè)缺口，勞動(dòng)力供給下降，另一方面勞動(dòng)生產(chǎn)率下降，因此美國(guó)的有效勞動(dòng)供給雙重下降，導(dǎo)致勞動(dòng)力價(jià)格上漲。
又由于美國(guó)市場(chǎng)規(guī)模較大，定價(jià)權(quán)較強(qiáng)的企業(yè)，會(huì)將成本上升轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，所以又產(chǎn)生“利潤(rùn)-通脹”螺旋。于是，上游的成本（主要是勞動(dòng)力成本）轉(zhuǎn)移到產(chǎn)品價(jià)格，導(dǎo)致美國(guó)市場(chǎng)的產(chǎn)品價(jià)格上升。兩個(gè)螺旋又繼續(xù)形成通脹預(yù)期，形成了自我加速機(jī)制。
兩個(gè)螺旋的作用下，美國(guó)通脹的強(qiáng)度和持續(xù)度都肉眼可見(jiàn)。應(yīng)對(duì)通脹，采取緊縮的貨幣政策，似乎是美聯(lián)儲(chǔ)的必然選擇。然而吊詭之處正在于此：這一波通脹起來(lái)的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)的反應(yīng)非常遲緩，似乎是在有意縱容通脹的發(fā)展。
用徐遠(yuǎn)的話說(shuō)：這一輪通脹的背后，是美聯(lián)儲(chǔ)的“陽(yáng)謀”。
02
通脹，美聯(lián)儲(chǔ)的陽(yáng)謀
美國(guó)通脹率去年4月份就到了4.2%，5月份為5%，12月份則到了7%。按照正常的貨幣政策，當(dāng)通貨膨脹到4%的時(shí)候，就應(yīng)該比較明顯地收緊。
但是，從去年4月份到今年3月份，美聯(lián)儲(chǔ)都毫無(wú)動(dòng)作。直到今年3月份，通脹到了8.5%，才象征性地加息25個(gè)基點(diǎn)。
美聯(lián)儲(chǔ)有12個(gè)投票的委員，個(gè)個(gè)都是頂尖的貨幣專(zhuān)家，有很豐富的經(jīng)驗(yàn)，他們不可能不懂這樣的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致通脹加速：
當(dāng)通脹很高、利率很低時(shí)，實(shí)際利率為負(fù)，這意味著，借錢(qián)的人借到就是賺到。這個(gè)時(shí)候，需求自然被刺激起來(lái)。當(dāng)需求被刺激起來(lái)后，又進(jìn)一步拉高通脹，實(shí)際利率進(jìn)一步為負(fù)。這就進(jìn)入了一個(gè)正反饋循環(huán)，所以，通脹是會(huì)自我加速的。
事實(shí)擺在這里，我們很難不得出一個(gè)結(jié)論：美聯(lián)儲(chǔ)是故意容忍了這么長(zhǎng)時(shí)間的通脹。
那么，美聯(lián)儲(chǔ)為什么對(duì)通脹有這么強(qiáng)的容忍度？那我們就要分析一下，通脹對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響究竟如何。
03
通脹后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)究竟如何
美國(guó)通脹以來(lái)，網(wǎng)上看到最多的言論就是，美國(guó)現(xiàn)在處于滯脹，也就是經(jīng)濟(jì)增速很低，通脹水平很高，會(huì)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)蕭條，一副美國(guó)經(jīng)濟(jì)快要不行的樣子。但是，事實(shí)是——
第一，美元升值了。
一般來(lái)說(shuō)，一個(gè)國(guó)家通脹很厲害的時(shí)候，它的貨幣是會(huì)貶值的，因?yàn)槠弊佣嗔司鸵H值，這是大家最直觀的判斷。但美國(guó)通脹嚴(yán)重得一塌糊涂，美元卻升得一塌糊涂。也就是說(shuō)，美元對(duì)內(nèi)是貶值的，對(duì)外卻是升值的。不僅是這一次，從2008年開(kāi)始，美國(guó)一路放水，美元卻一路升值，到現(xiàn)在為止升值了50%。
第二，美國(guó)房?jī)r(jià)漲了。
從2020年疫情以來(lái)，美國(guó)房?jī)r(jià)一直在快速上漲，幾乎超過(guò)了次貸危機(jī)的時(shí)候。從2021年下半年以來(lái)，美國(guó)房?jī)r(jià)的同比增速接近20%。根據(jù)美國(guó)一個(gè)房地產(chǎn)交易平臺(tái)預(yù)測(cè)，從2022年5月到2023年4月，美國(guó)房?jī)r(jià)將增長(zhǎng)11.6%。按照傳統(tǒng)理論，房產(chǎn)是對(duì)利息最敏感的資產(chǎn)之一，加息房?jī)r(jià)卻不跌，這是過(guò)去不可能發(fā)生的現(xiàn)象。
第三，美國(guó)失業(yè)率創(chuàng)新低。
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